機構投資者如何轉型使股東受益無窮

當所有的人仍然喜歡把銀行家和證券經紀人當作兩年前造成嚴重金融危機的罪魁禍首時，機構投資界也正日益受到人們的嚴格審視。這些投資者，尤其是養(yǎng)老基金、保險公司和投資管理公司，是全球各地資本市場的主要參與者。例如在英國，它們擁有和管理的股票占到股市的70％以上?，F在政治家和監(jiān)管機構表示，這些投資機構對引起這次金融危機難辭其咎，它們必須為消極被動的企業(yè)治理和注重短期回報而共同擔責。

歐盟最近告誡說，這次金融危機已經動搖了股東可以作為負責任的所有者而受到信賴的假設。事實上，在加拿大、法國、荷蘭、英國和其他市場中，一種動向正蔚然成風，即鼓勵機構投資者采取一種更積極、更長遠的態(tài)度，成為自己所投資企業(yè)更優(yōu)秀的“管家”。

資產所有者和資產管理者應該重視這些呼聲。改革機構投資者利用所有權的方式并非易事。許多機構的激勵結構缺乏一致性。它們還必須克服其他一些結構性障礙。一個障礙是增加投資組合的多樣性，另一個障礙是管理資產的專業(yè)人士與資產所有者之間日益拉大的距離，而后者代表著依靠前者管理自己的長期儲蓄和退休時金融安全的數億人民。

資產管理案例

資產管理并不只是維護對董事會和管理層的控制權。由英國投資行業(yè)制定、最近發(fā)布的“英國資產管理準則”包含了自愿性方針，要求加強機構投資者與企業(yè)之間的對話交流，以幫助提高對股東的長期回報。同樣重要的是，投資方不應對企業(yè)施加壓力，要求其提供短期回報。此外，它們應該花時間去了解企業(yè)長期業(yè)績的關鍵推動要素，而不是簡單地追求能適應其模型的具體數據。機構投資者往往是企業(yè)最重要的股東，它們良好的資產管理方式可以產生實質性的、積極的影響，將企業(yè)高管從市場看重短期季度業(yè)績以及由此可能導致的高風險戰(zhàn)略中解放出來。

許多企業(yè)可能會受益于大股東考慮更周全的資產管理。最近英國的超市連鎖集團——特易購向財務報告委員會（FRC，英國一個獨立的監(jiān)管機構）抱怨說，“基金經理們越來越置身事外、無所作為，他們或者將投票決定權委托給內部的企業(yè)治理部門，或者對股東代表機構的各種提議毫不質疑地一味順從。

采取更好的投資做法

幸運的是，在投資行業(yè)，一些具有遠見卓識的機構投資者已經克服了這些結構性障礙，它們更積極主動地行使所有權，并以長遠眼光看問題。這些投資者的行事方式與眾不同，有證據表明，采取以下做法可以產生更好的效果。

修訂業(yè)績評價指標

一個資產所有者通常每個季度對其基金經理進行一次考核，并對照確定的基準指標，如倫敦金融時報100指數，或摩根士丹利世界指數，來測評其投資組合的業(yè)績。資產所有者可以通過延長業(yè)績審核的周期，以及降低對相對回報率的重視程度，來鼓勵樹立遠見卓識和積極行使所有權。在有外部投資經理參與的情況下，這種方法尤其重要。它可能意味著，在5～7年的時間范圍內，通過每年一次的考核，來評估資產管理者的業(yè)績。

為了能對投資業(yè)績進行定量測評，將市場指數與其他一些指標（如賣出投資的內部收益率）進行比較可能是一種明智的補充。一些資產所有者已經接受了這種方法。一家美國公共養(yǎng)老基金進行了一項三年期的投資，在第一年，它拒絕與資產管理者一起討論投資效果，它認為只有在第二年以后，才應該全面考核投資業(yè)績。

減少中介機構，增加專門技能

外部資產管理機構、投資顧問以及”基金的基金“的日益流行，使在投資機構管理層中灌輸所有權思維模式進一步復雜化。這些中介機構形成了在最終受益人與投資企業(yè)之間的隔離層。

美國特拉華州衡平法院副首席法官Leo E. Strine認為，這種”所有權與所有權的分離“已經引起了嚴重的代理問題。

耶魯大學捐贈基金負責人David Swensen是一個對”基金的基金“持批評態(tài)度的機構投資者。他表示，負責確定投資分配的人”應該知道這些錢的去向。如果你自己做不到這一點，你就不應該這樣去做。

在可能的情況下，養(yǎng)老基金和其他長期資產所有機構應該加強自己的內部能力。加拿大《環(huán)球郵報》最近對一家加拿大養(yǎng)老基金的研究發(fā)現，更多地依靠內部投資管理人員導致了更健康的投資業(yè)績。在過去10年中，加拿大九個最大的公共部門養(yǎng)老基金的平均年度回報率達到5.5％，與之相比，其八個最大的美國同行的平均年度回報率僅為3.2％，盡管這些基金也投資于類似的資產，但它們卻更多地雇用了外部管理人員。

使投資組合結構合理化

許多專業(yè)投資人員認為，投資組合的多樣化是獲得良好市場回報、降低投資組合波動性最可靠的方式。然而，圍繞市場評價標準構建股票投資組合的做法往往與多樣化相去甚遠。例如，一家英國養(yǎng)老基金持有英國全類股指數700多家上市公司中大部分公司的股份。這種多樣化方式使它很難做到與公司董事會的資源密集型接觸。
荷蘭的兩家大型養(yǎng)老基金正在考慮將其股票投資組合縮減90％，降至300～400種股票，以提高自己成為積極所有者的能力。

這種集中持股的機構投資者對于認真監(jiān)督所投資的企業(yè)具有額外的動力，因為每家企業(yè)的業(yè)績都對該基金公司和基金經理個人的回報具有更大影響。這種策略并不一定會增加風險。學術研究表明，當一項投資組合超過了50支股票，投資多樣化的主要好處——減少投資組合的波動性——就會迅速減少。

一項更精簡的投資組合可能還會向機構投資者灌輸更多的投資紀律性。傳奇投資人沃倫?巴菲特曾指出，”如果縮小投資組合的策略能夠——正如它應該的那樣——提高投資者對一家企業(yè)的關注強度，并在購買它之前，提高投資者對其經濟特點感覺良好的程度，這項策略可能就會有效地降低投資風險。

完善被動投資模式

試圖復制主要股市指數的被動式管理基金由于其低成本的商業(yè)模式，面臨著更艱巨的資產管理挑戰(zhàn)。由于這些基金較低的費用，以及優(yōu)于主動式管理基金的不俗業(yè)績，因此在很多市場的零售和機構投資者中，它們再次受到熱捧。由于被動式管理基金投注于主要股市的長期收益，并且其轉換所持股票的空間很小，因此它們應該有很好的理由積極參與納入其投資指數的企業(yè)的治理。然而英國投資公司最近的一項研究發(fā)現，被動式管理基金經理為資產管理活動分配的資源最少，其衡量指標為持有股票的數量與專門從事這種管理活動的員工人數之比。

對于被動式管理基金來說，為了實現更好的資產管理，可能需要采取比資源密集型方式（持股數量相對較少的主動管理式基金可能采用的方式）更為謹慎的方式。不過被動式投資者仍然應該提升自己的參與水平。據全球專業(yè)服務公司韜睿惠悅公司預測，在未來10年中，機構投資中的被動式投資份額將從現在的25％～33％增加到50％左右。

當投資機構增加其提供的被動式投資產品時，它們應該充實傳統(tǒng)的營銷方式，這種方式注重降低成本，強調良好的資產管理，或許會因為增大監(jiān)督力度和資源投入而向客戶收費。

被動式管理基金至少應該對其投資組合中的公司進行定期的、低密度的參與。作為對被動投資管理人員的一種激勵措施，資產所有者可以為出色的資產管理提供酬金，以及修訂用于評估業(yè)績的評價指標。

變革的可能性

如今，在大多數國家，機構投資的改革仍然依賴于自愿行動，但是如果這種改革進展緩慢，監(jiān)管機構似乎也隨時準備采取行動。除非投資者開始像熟悉情況和負責任的所有者那樣有所作為，否則監(jiān)管機構就可能從要求更積極主動地行使所有權向限制股東權利的監(jiān)管方式轉變。

機構投資者會有所作為嗎？這里存在著一種內在的緊張關系。對于具有長遠眼光的資產所有者而言，資產管理意義重大。對于資產管理者而言，資產管理則意味著他們將不得不付出更多的精力和資源，從這個意義上來說，有些人可能并不歡迎這種做法。然而，成功的關鍵在于，要改變根深蒂固的管理做法，這些做法阻礙了更深謀遠慮、更積極主動地參與資產管理的投資觀念。例如，如果資產所有者通過以不同的標準來評估管理業(yè)績，以鼓勵更長遠的投資戰(zhàn)略，那么，資產管理者可能也會歡迎更積極有為的資產管理方式。

作者Simon C. Y. Wong是麥肯錫倫敦分公司前職員，現在是Governance for Owners投資公司的合伙人和西北大學法學院的兼職法律教授。