悟空投資鮑際剛接受《中國證券報》專訪

深圳2021年12月20日 /美通社/ -- 悟空投資鮑際剛最近接受了《中國證券報》的采訪，以下是采訪報道內(nèi)容：

“愛因斯坦說這個世界兩個東西不會被動搖，一個是熵增定律，一個是能量守恒。這是最本質(zhì)的科學(xué)道理，信息論基本上決定了我們今天這個世界的面貌。”很難想象，話語間充滿了科學(xué)氣息的，竟然是一位從業(yè)二十多年的投資大咖。

鮑際剛可以說是金融行業(yè)中最有學(xué)者風(fēng)范的一位，他把熵控網(wǎng)絡(luò)融入進悟空投資的投研體系和公司管理中，用底層的科學(xué)構(gòu)建公司最牢靠的基礎(chǔ)。鮑際剛以景氣為錨、平衡為基，打造了有攻有守有平衡的金三角策略，以策略內(nèi)核的不變應(yīng)對市場的萬千變化。

悟空投資始終致力于“做靠譜的私募基金管理人”，并標(biāo)注在企業(yè)文化墻上。這也是指導(dǎo)鮑際剛在投資不可能三角中求取平衡的指南針。鮑際剛坦言，悟空投資不是一個短跑選手，也不是馬拉松選手，而是要做私募行業(yè)的“萬里行者”。

把握兩個重要時代特征

投資的核心，無非在于解決要不要買和買什么的問題，在鮑際剛看來，兩個鮮明的時代特征正在為這個問題指明答案。

第一個特征是從地產(chǎn)時代走向股權(quán)時代。2019年以來，權(quán)益為核心的財富管理行業(yè)迎來了高光時代。一方面，房產(chǎn)稅預(yù)期之下，房住不炒成為社會共識，房價調(diào)控政策層出不窮，租售比長期低迷，居民個人多余的財富配置在房子上將不再是個理性的選擇，居民的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)從現(xiàn)在的房地產(chǎn)占80%-90%的幅度慢慢會降下來；另一方面，在資管新規(guī)、債券信用市場化打破剛兌等背景下，固收產(chǎn)品收益下行，高收益的理財產(chǎn)品越來越少，固收的競爭力開始下降。

鮑際剛認(rèn)為，中國資產(chǎn)的主戰(zhàn)場不再是房地產(chǎn)，而是實體經(jīng)濟的價值交易市場。全面脫虛向?qū)?，股市就是?lián)系實體企業(yè)和資金的橋梁。居民在金融資產(chǎn)的配置，會從現(xiàn)在相對比較低的水平回歸到相對比較合理的水平，其中蘊含著比較大的空間。

第二個特征是弱美元強人民幣的時代。鮑際剛解釋道，疫情發(fā)生后，中國整體的貨幣政策相對來說比較保守，沒有過多放水，美聯(lián)儲則在過去一年的時間大幅放水，美元會因此變得越來越不值錢。

鮑際剛認(rèn)為，未來一段時間，美元整體來說還是一個偏弱的局面，人民幣偏強，在這樣一個環(huán)境下，疊加中國經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展，中國經(jīng)濟的體量在全球經(jīng)濟體量占比越來越高，全球資本會逐漸從明顯低配中國資產(chǎn)，慢慢地走向標(biāo)配中國資產(chǎn)，甚至?xí)霈F(xiàn)未來超配中國資產(chǎn)的情況。今年來外資持續(xù)流入A股，當(dāng)前外資配置人民幣股票資產(chǎn)已經(jīng)超過了3萬億元，未來外資買入中國資產(chǎn)將是一個長期趨勢，而不僅僅是一個短期現(xiàn)象。

從中期來看，A股站在從地產(chǎn)時代走向股權(quán)時代，和弱美元強人民幣這兩個時代特征的交匯處，有著較好的向上支撐，因而更要戰(zhàn)略性重視A股市場的機會。

短期來看，鮑際剛表示，從宏觀背景上看今年下半年經(jīng)濟的壓力會稍大一點，但明年基本上呈現(xiàn)前低后高的趨勢；從流動性上看，總體上會維持相對寬松的局面，相對樂觀；信用上總體依然是穩(wěn)地產(chǎn)的信用，同時增加結(jié)構(gòu)性的信用，比如說新能源、制造業(yè)等方向的信用；此外，伴隨著PPI的見頂和PPI-CPI剪刀差的收斂，產(chǎn)業(yè)鏈上下流會進行利潤的重新分配，總體上看明年的景氣或景氣邊際好轉(zhuǎn)的個股會有所增加。

鮑際剛表示，從大的經(jīng)濟環(huán)境、流動性環(huán)境以及政策環(huán)境來看，在整體向好的情況下，最重要的還是突出結(jié)構(gòu)，沿著景氣因子的角度挖掘結(jié)構(gòu)性機會。

以景氣為錨的金三角策略

2019到2020年市場風(fēng)格的一致，讓人很容易淡忘了市場是存在周期的，各類策略和產(chǎn)品，也是存在周期的。今年以來，隨著A股市場風(fēng)格和行業(yè)熱點的快速切換，無論是年初的多頭策略還是近期的量化策略，都出現(xiàn)了一定程度的波動。

變化才是永恒的真理，鮑際剛試圖打造一套投資體系，以內(nèi)在的不變應(yīng)對外在的變化。以景氣為錨、平衡為基，主觀判斷與量化分析結(jié)合，有攻有守有平衡的金三角策略，正是鮑際剛應(yīng)對這一問題找到的最優(yōu)答案。

悟空的投資框架整體呈現(xiàn)出以景氣為錨平衡為基的金字塔結(jié)構(gòu)。首先，金字塔結(jié)構(gòu)的底層是個股分散，用分散的方式來控制個股的風(fēng)險。每個季度上市公司財務(wù)報告出齊之后，悟空投資的量化組會把全市場4000多家上市公司統(tǒng)一按照景氣排序，篩選出符合其認(rèn)為的高景氣的公司，每個季度大概800-1500家不等。初篩之后，再把這些公司放到行業(yè)網(wǎng)絡(luò)圖中，景氣公司排布密集的就是景氣行業(yè)，由此就可以清晰地看到哪條產(chǎn)業(yè)鏈、哪個行業(yè)是景氣的，哪些行業(yè)是不景氣的。這需要量化團隊通過計算機去完成大數(shù)據(jù)的處理。

對于景氣因子的判斷，一方面要強調(diào)短期，包括短期的現(xiàn)金流、收入、利潤、凈利率水平等。但同時，也需要關(guān)注中期的景氣和長期的景氣，長期指標(biāo)包括市場滲透率、S曲線的周期位置等，中期包括產(chǎn)業(yè)鏈上下游的變化、不同環(huán)節(jié)的對比分析等。對于景氣因子的組合也需要根據(jù)短、中、長期做好匹配。整體來看，景氣因子大概可以解釋股價變動的70%左右。

通過個股的分散降低風(fēng)險，可以有效提高組合的防守能力，那么組合的進攻能力由何而來？金字塔結(jié)構(gòu)的中上層，就是有攻有守有平衡的金三角策略。

鮑際剛介紹，金三角一邊是醫(yī)藥消費，一邊是科技創(chuàng)新，一邊是周期宏觀，以景氣度因子為內(nèi)核提供原生動力，組合適度向某一邊偏離，通過在行業(yè)上集中，提升投資效率，體現(xiàn)出進攻的能力。鮑際剛舉例道，“自我們2012年公開發(fā)行產(chǎn)品以來，每一年都會選擇一個相對來說增速非常高、進攻性比較突出的方向，作為我們進攻的選擇。近兩年來進攻的行業(yè)基本集中在科技創(chuàng)新、新能源的方向?！?/p>

強調(diào)進攻的同時，金三角策略也同樣關(guān)注平衡。找到景氣因子后，不是完完全全選擇最高景氣度的股票，因為最高景氣度往往容易波動。波動來的時候，如果在頭寸上放的太大的話，會使得回撤幅度比較大。因此，組合中也會找到一個相對穩(wěn)健的景氣行業(yè)，通過穩(wěn)健、進攻相互組合，形成攻守平衡的配置。此外，宏觀擇時也有對沖平衡作用，宏觀研究一方面用于擇時，另一方面指導(dǎo)中觀。在景氣度比較的投資框架中，核心是要找準(zhǔn)行業(yè)在其周期所處的位置。

在鮑際剛看來，金字塔結(jié)構(gòu)和金三角策略的投資框架，有著明顯的優(yōu)勢：一方面，這個體系容錯能力強，糾錯成本比較低，同時策略生命周期足夠長，能夠適應(yīng)各種類型的市場環(huán)境；另一方面，策略應(yīng)對市場變化的能力強，可承載資金的承載量足夠大。

配合于這樣的投研體系，悟空投資搭建了15人的投研團隊，鮑際剛用足球隊來比喻其中的分工協(xié)作：“悟空的投研團隊采取主觀多頭加量化的組合方式，量化團隊由5人組成，主要做中場驅(qū)動，解決高速度、高通量的問題，形成一個行業(yè)網(wǎng)絡(luò)圖和基礎(chǔ)股票池；然后，由風(fēng)控部門和行業(yè)基金經(jīng)理做減法，把一些假增長、不符合要求的個股做剔除，相當(dāng)于在后場做防御；最后，在前場，由基金經(jīng)理做行業(yè)的配置和增強?！?/p>

通過金三角作為策略的基礎(chǔ)。在進攻上，鮑際剛看好科技創(chuàng)新和新能源方向的機會，防守方向會在消費醫(yī)藥里尋找一些結(jié)構(gòu)性機會，平衡則側(cè)重在財富管理屬性的金融和個別質(zhì)地優(yōu)秀的周期股。整體來看，會選擇5-8個行業(yè)作為行業(yè)維度的約束，持有50-80個左右個股規(guī)避掉個股黑天鵝對于凈值的顯著沖擊。

展望明年，站在景氣因子的角度來看，金三角科技創(chuàng)新這一側(cè)，包括新能源車、風(fēng)電、光伏、儲能以及先進制造等行業(yè)，景氣增速非常高，依然是鮑際剛認(rèn)為機會較多的方向。另外，消費醫(yī)藥這一側(cè)，今年面臨比較大的估值調(diào)整，但白酒等方向仍有比較突出的結(jié)構(gòu)性機會。

做靠譜的私募基金管理人

投資中存在不可能三角：“高收益”、“低風(fēng)險”、“大容量”，這三者應(yīng)該如何去平衡，是放在所有資管公司面前的問題。

今年以來公私募行業(yè)都存在一些業(yè)績出現(xiàn)較大滑坡的情況，鮑際剛認(rèn)為這就是投資不可能三角起作用的體現(xiàn)，一些管理人或基金經(jīng)理未能平衡好業(yè)績、波動和規(guī)模的關(guān)系。

“對有的公司來說，他們能夠容忍更大的風(fēng)險，來獲得更高的收益以及更大的容量；有的公司封盤了，是控制了容量來讓收益、風(fēng)險更加穩(wěn)定?！滨U際剛對這個問題的選擇，是穩(wěn)健發(fā)展，在約束規(guī)模的前提下，能夠在控制好風(fēng)險的條件下，獲取相對高的收益，不追求短期的暴利，實現(xiàn)收益的長期確定性。

悟空投資始終致力于“做靠譜的私募基金管理人”。在鮑際剛看來，“靠譜”首先體現(xiàn)在產(chǎn)品的凈值和業(yè)績上。作為一家資產(chǎn)管理機構(gòu)，輸出的商品就是凈值和業(yè)績，因而一定要保證足夠優(yōu)秀的業(yè)績曲線，這一方面體現(xiàn)在長期業(yè)績競爭能力要足夠強，有超越市場的年化收益，另一方面，控制風(fēng)險的能力也要突出，強調(diào)長期復(fù)利。

其次，作為現(xiàn)代化的大規(guī)模資產(chǎn)管理機構(gòu)，“靠譜”還體現(xiàn)在與市場和持有人良好的溝通上，或者說對市場、對客戶要有非常好的服務(wù)，這也是當(dāng)前很多機構(gòu)在努力提升的方向。

此外，從社會責(zé)任的角度來說，“靠譜”也體現(xiàn)在保障員工的利益和股東的利益，在此基礎(chǔ)上履行更多的社會責(zé)任。據(jù)了解，鮑際剛曾代表悟空投資于2019年南開大學(xué)百年校慶之際，捐贈千萬元設(shè)立“南開大學(xué)悟空投資-熵控網(wǎng)絡(luò)基金”，以此回饋母校。

鮑際剛坦言，“悟空投資肯定不會做一個短跑選手，也不是定位成一個馬拉松選手，而是要做一位私募行業(yè)的行者。就像一位行者在途中會遇到不同的地理環(huán)境、氣候條件一樣，悟空投資一直在路上，也會面臨市場不斷的變化，大的環(huán)境變遷，發(fā)展過程中或許會出現(xiàn)各種挑戰(zhàn)，但悟空投資始終以內(nèi)在的不變應(yīng)對外界的變化，力爭行萬里路。”

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