上海2021年5月18日 /美通社/ -- 以疫情為界，VC/PE市場(chǎng)發(fā)生了哪些不可逆的變化？
投中信息CEO楊曉磊表示，調(diào)研發(fā)現(xiàn)，2020年有33%的基金沒(méi)有募資到位，主要因?yàn)槟假Y問(wèn)題，87%的管理人對(duì)未來(lái)持非積極態(tài)度。而剩下的13%認(rèn)為“募資不是問(wèn)題”的機(jī)構(gòu)，主要由頭部機(jī)構(gòu)、專(zhuān)業(yè)型機(jī)構(gòu)、CVC、國(guó)資構(gòu)成。
在疫情之下中國(guó)經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀，全球資本涌向中國(guó)，頭部美元基金出現(xiàn)了“凡爾賽”一幕：不得不控制基金規(guī)模，以免讓投資動(dòng)作的變形，影響基金收益率。頭部機(jī)構(gòu)的回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)大家過(guò)去幾年的想象：美團(tuán)、快手、拼多多、蔚來(lái)，從賬面上至少給紅杉帶來(lái)了2500億到3000億的回報(bào)。
楊曉磊表示，過(guò)去25年是中國(guó)VC/PE的黃金25年，誕生了一批全球頂級(jí)的投資人。而在新時(shí)代終將會(huì)成長(zhǎng)出一批新投資人，在新的世界里成為“超新星”般的存在。
在2021年5月12日舉辦的“第15屆中國(guó)投資年會(huì)·年度峰會(huì)”上，楊曉磊發(fā)表了主題演講，由投中網(wǎng)整理：
尊敬的鄭區(qū)長(zhǎng)、現(xiàn)場(chǎng)各位嘉賓，大家早上好！歡迎大家來(lái)到由投中舉辦的中國(guó)投資年會(huì)年度峰會(huì)，今年已經(jīng)是第15年。
剛才開(kāi)場(chǎng)的時(shí)候，主持人大概解讀了一下今年定題的策略和方向，確實(shí)疫情的情況下，全球經(jīng)濟(jì)中國(guó)一枝獨(dú)秀，疫情也給全球的政治秩序、經(jīng)濟(jì)秩序和產(chǎn)業(yè)秩序帶來(lái)重大的沖擊和調(diào)整。在這種情況下，我們相信未來(lái)的世界是新的。
以今天為時(shí)間節(jié)點(diǎn)，全球會(huì)有新的變化，這是為什么今年的主題定為“新世界秩序”，我們也可以解讀為“新世界的秩序”。
全球資本押注中國(guó) 頭部基金不得不自我控制規(guī)模
這是一張我們做的“熱詞圖”，過(guò)去的一年里，新冠疫情給全球化帶來(lái)巨大的挑戰(zhàn)，進(jìn)而對(duì)全球秩序帶來(lái)巨大振動(dòng)，客觀的、主觀的、逆全球化的現(xiàn)象越來(lái)越多。
這個(gè)混亂的世界里什么是確定性？
新冠病毒會(huì)長(zhǎng)期跟人類(lèi)伴生。
中國(guó)的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)反彈。
病毒是相對(duì)公平的，政府的治理能力、對(duì)經(jīng)濟(jì)、秩序、民生的控制力，在病毒面前會(huì)更真實(shí)、客觀地反映出來(lái)。2020年，全球外國(guó)對(duì)華投資超越美國(guó)，中國(guó)變成了全球最大的外國(guó)直接投資接受?chē)?guó)。美國(guó)的數(shù)據(jù)在過(guò)去一年中暴跌，下降了40%多，接近腰斬。只有中國(guó)逆勢(shì)增長(zhǎng)，無(wú)論在引資總量絕對(duì)值上，還是相對(duì)值上，都得到了快速增長(zhǎng)。
全球經(jīng)濟(jì)重心也在向東前進(jìn)，向亞太前進(jìn)，中國(guó)變成了全球經(jīng)濟(jì)的壓艙石。疫情期間，中國(guó)的供應(yīng)鏈，小到口罩，大到呼吸機(jī)，為全球做出了重大貢獻(xiàn)，這使得所謂的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈搬離中國(guó)并沒(méi)有真實(shí)實(shí)現(xiàn)。我相信中國(guó)挑戰(zhàn)最大的時(shí)候，是疫情得到全面控制的那一天，那個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，可能在華的美國(guó)企業(yè)和歐洲企業(yè)會(huì)意識(shí)到，它們對(duì)中國(guó)的依賴(lài)性到了難以復(fù)加的程度。
此外，2020年全球企業(yè)家用腳投票。在中國(guó)，全球型的企業(yè)表現(xiàn)非常好，Q2開(kāi)始在華數(shù)據(jù)全面反彈。不論是跨國(guó)企業(yè)，包括制造業(yè)、快消、奢侈品、連鎖經(jīng)營(yíng)，在中國(guó)的業(yè)績(jī)都非常好。
相應(yīng)的，海外資金非常青睞中國(guó)企業(yè)，相對(duì)于非中國(guó)地區(qū)的疫情不確定性，中國(guó)的確定性管理以及雙循環(huán)戰(zhàn)略給中國(guó)企業(yè)快速發(fā)展帶來(lái)非常堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在美股，中概股是海外資金特別喜歡配置的資產(chǎn)類(lèi)型。在A股中，醫(yī)療和消費(fèi)是他們最喜歡持倉(cāng)的類(lèi)型。在一級(jí)市場(chǎng)，亞太概念的基金、中國(guó)紅利基金、中國(guó)成長(zhǎng)基金，一切和中國(guó)沾邊的概念股基金都是LP最喜歡配置的資產(chǎn)和產(chǎn)品。
這段時(shí)間和很多美元基金管理人溝通，大家紛紛提到一個(gè)話題，有人跟我講，他們現(xiàn)在要刻意的控制基金規(guī)模，避免管理能力、基金體量過(guò)大帶來(lái)投資動(dòng)作變形從而影響收益率。頭部美元基金，在今天的時(shí)代下談我要控制自己的規(guī)模，還挺“凡爾賽”的。
新經(jīng)濟(jì)得到一二級(jí)市場(chǎng)全面認(rèn)可
在微觀層面，很多產(chǎn)業(yè)在2020年得到了權(quán)力重新分配的機(jī)會(huì)，可以看一些關(guān)鍵詞：新技術(shù)、傳統(tǒng)技術(shù)、科技變革、市場(chǎng)重塑。
這是一張新經(jīng)濟(jì)體制對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制進(jìn)行挑戰(zhàn)與超越的圖景。不同的行業(yè)，包括了電商、教育、地產(chǎn)、軟件服務(wù)、制造業(yè)，新經(jīng)濟(jì)體都實(shí)現(xiàn)了市值的全面超越。
投資人買(mǎi)的是什么？投資人買(mǎi)的是未來(lái)，市值代表了投資人對(duì)于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的預(yù)期，說(shuō)明不論是專(zhuān)業(yè)的機(jī)構(gòu)投資人還是公眾股民、小散，大家對(duì)新經(jīng)濟(jì)體的認(rèn)知和接受度已經(jīng)非常充分。
以汽車(chē)制造行業(yè)為例，（如圖）柱形圖代表了企業(yè)的市值，散點(diǎn)代表了汽車(chē)的銷(xiāo)量，折線代表了市值和銷(xiāo)量的比。
可以看出兩點(diǎn)：
第一，特斯拉已經(jīng)全面超越傳統(tǒng)主機(jī)廠，甚至超過(guò)了傳統(tǒng)主機(jī)廠相加之和。
第二，折線幾個(gè)突出的點(diǎn)，除了新能源汽車(chē)，只有Porsche。新能源汽車(chē)的市值銷(xiāo)量比堪比豪華品牌。
數(shù)據(jù)背后的現(xiàn)實(shí)是，新能源汽車(chē)是新的經(jīng)濟(jì)體、新的玩家，它們對(duì)于用戶的獲取、用戶的管理，尤其用戶社群文化的建設(shè)，打法完全不同。這一代新造車(chē)勢(shì)力的創(chuàng)始人，多半是前一代互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的新貴，他們?cè)谌绾喂芾碛脩羯系眯膽?yīng)手。以車(chē)友會(huì)為例，堪比“宗教”每個(gè)車(chē)友都是轎友，新品牌的創(chuàng)始人簡(jiǎn)直就是“宗教領(lǐng)袖”，用戶歸屬感特別強(qiáng)、粘性特別強(qiáng)，很多用戶都有“主人翁”意識(shí)。這種社群建設(shè)、對(duì)用戶心智的占領(lǐng)是傳統(tǒng)主機(jī)廠的品牌完全始料未及的，也是他們完全學(xué)不會(huì)的。
回到投資領(lǐng)域，一二級(jí)市場(chǎng)在過(guò)去幾年的打法和策略涇渭分明。比如說(shuō)小米的故事，兩三年前請(qǐng)教啟明，問(wèn)一級(jí)市場(chǎng)看小米看的是什么？看的是鏈接，看的是用戶覆蓋，以此為基礎(chǔ)進(jìn)行服務(wù)。那么走向二級(jí)市場(chǎng)看什么？二級(jí)市場(chǎng)的給小米的定位是造手機(jī)的，你是制造業(yè)，估值非常血淋淋。過(guò)去在一二級(jí)市場(chǎng)有很強(qiáng)的認(rèn)知差異，但現(xiàn)在越來(lái)越多的二級(jí)市場(chǎng)投資人進(jìn)入中早期投資，用二級(jí)市場(chǎng)高周轉(zhuǎn)的打法，對(duì)他們長(zhǎng)期看好的項(xiàng)目毫不吝嗇“子彈”和估值。
同樣，IPO也不再是VC/PE投資的終點(diǎn)，參與基金份額的認(rèn)購(gòu)、對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的定增都是頭部機(jī)構(gòu)的可選項(xiàng)。像紅杉、高瓴全產(chǎn)業(yè)鏈布局、全產(chǎn)業(yè)鏈投法的基金今天越來(lái)越多。對(duì)于沒(méi)有大牌品牌紅利、沒(méi)有超強(qiáng)募資能力的腰部和中部基金，在很長(zhǎng)一段時(shí)間挑戰(zhàn)會(huì)越來(lái)越大。過(guò)去在一級(jí)市場(chǎng)中相對(duì)低競(jìng)爭(zhēng)的紅利會(huì)逐漸消失。
從調(diào)研數(shù)據(jù)看行業(yè)現(xiàn)狀
下面看一下我們調(diào)研時(shí)反映出來(lái)的問(wèn)題，所有調(diào)研都是存在巨大偏差的，得到我們調(diào)研的機(jī)構(gòu)是行業(yè)中相對(duì)活躍、相對(duì)頭部的機(jī)構(gòu)，并不是中國(guó)的所有GP。調(diào)研的結(jié)果應(yīng)該比真實(shí)情況更樂(lè)觀一點(diǎn)，也就是說(shuō)行業(yè)真實(shí)情況會(huì)比調(diào)研結(jié)果更悲觀。
問(wèn)題一：在未來(lái)很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)行業(yè)的挑戰(zhàn)是什么？
大家談的共性問(wèn)題是募資，數(shù)據(jù)從前年的60%到了76%，新增加了16個(gè)百分點(diǎn)。數(shù)據(jù)反映，去年有三成以上（33%）的基金沒(méi)有募資到位，要么LP違約，要么找不到新的錢(qián)，發(fā)起規(guī)模與最終close的差距非常巨大，有三成基金沒(méi)有募起來(lái)。同時(shí)反映在情緒指數(shù)上，對(duì)未來(lái)持非積極態(tài)度的占了九成，達(dá)到87%，已經(jīng)到了行業(yè)的最高點(diǎn)。
接下來(lái)深度分析那些相對(duì)積極的10%，認(rèn)為基金募資不是大問(wèn)題的人的畫(huà)像是什么？它們符合如下四個(gè)特征：
頭部基金。這兩天有個(gè)消息說(shuō)高瓴要募180億美金，說(shuō)明對(duì)頭部基金來(lái)說(shuō)“彈藥”還是充足的。
垂類(lèi)GP。過(guò)去兩年消費(fèi)、醫(yī)療類(lèi)基金垂直領(lǐng)域深耕，在一個(gè)領(lǐng)域里深度研究產(chǎn)業(yè)鏈，有產(chǎn)業(yè)鏈研究能力和控制能力的是LP青睞的。
自帶流量的“金主爸爸”的CVC，有產(chǎn)業(yè)背景的，自帶基金LP的，以及有非常強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)鏈觸達(dá)能力和控制能力的管理人。
國(guó)資背景類(lèi)GP。去年前年我們接受了大量政府引導(dǎo)基金投資、出資平臺(tái)的委托盡調(diào)。有時(shí)候他們會(huì)說(shuō)管理人最好是國(guó)資的，我猜測(cè)背后可能有幾個(gè)原因：話語(yǔ)體系一致，國(guó)資對(duì)國(guó)資能夠聊得來(lái)。其次國(guó)資背景的GP在資源調(diào)度能力上很多時(shí)候優(yōu)于行業(yè)中腰部及中部的市場(chǎng)化基金；審計(jì)上難度不高，因?yàn)閲?guó)資對(duì)國(guó)資。這也是過(guò)去很多年大量投資基金成立，但資金未流向市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)的重要原因。
其他幾組數(shù)據(jù)：
“允許LP在項(xiàng)目層面共同投資”的比例從63%升高到了76%?？赡艿脑蛴校旱谝唬軌蚋玫哪假Y；第二，在這個(gè)時(shí)代下自己手里的“子彈”不一定那么多，允許LP共同投資，在風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)上會(huì)有更好的益處。
行業(yè)流動(dòng)性創(chuàng)造新低，過(guò)去兩年82%的機(jī)構(gòu)人員流動(dòng)率低于10%，前一年是72%。這說(shuō)明什么？可能說(shuō)明對(duì)于很多從業(yè)者來(lái)說(shuō)，未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間如果離開(kāi)原有公司去新的公司，上行機(jī)會(huì)可能并不高，而下行風(fēng)險(xiǎn)比較高，索性流動(dòng)性降低了、停止了，行業(yè)流動(dòng)性進(jìn)入了“通縮時(shí)代”。
希望減稅的機(jī)構(gòu)比例，從40%增到70%。有很多管理人在尋找不到增量收益的情況下，從政府那兒獲取更多的紅利，在稅收上想一些辦法，是為數(shù)不多的能讓管理人得到更多超額收益的方法。
IRR的分布。這個(gè)數(shù)據(jù)的偏差非常大，可能接近頭部的100家基金機(jī)構(gòu)的水平，還有95%的基金機(jī)構(gòu)不在統(tǒng)計(jì)范圍內(nèi)。
數(shù)據(jù)只是用來(lái)引入下一個(gè)的問(wèn)題，超額收益非常高的基金到底是誰(shuí)？他們超額持有了什么？
誕生偉大投資人的時(shí)代
整個(gè)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了“贏者通殺”的局面，超級(jí)案子背后的投資人兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)總是那么幾家。相信在這個(gè)時(shí)代頭部機(jī)構(gòu)的回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)大家過(guò)去幾年的想象，比如說(shuō)美團(tuán)、快手、拼多多、蔚來(lái)，從賬面上到今天至少給紅杉帶來(lái)了2500億到3000億的回報(bào)。
到底是什么造就了固化的階層？尤其在市場(chǎng)化程度如此之高的行業(yè)領(lǐng)域里。是因?yàn)闀r(shí)代，這個(gè)的時(shí)代是Low-hanging-fruit的時(shí)代。改革開(kāi)放40年大背景下，在過(guò)去25年中技術(shù)快速進(jìn)步，用戶需求得到滿足，資本市場(chǎng)逐步改革，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大力發(fā)展。
圍繞著新業(yè)態(tài)的誕生，一批又一批頭部機(jī)構(gòu)成立起來(lái)，越來(lái)越多的人才涌入行業(yè)，大量的精英涌入行業(yè)，甚至把行業(yè)從“智力密集型領(lǐng)域”推向“人力密集型領(lǐng)域”，當(dāng)然人力密集型的學(xué)識(shí)、智商水平還是非常高的，給行業(yè)帶來(lái)巨大的人口紅利。到今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)，爆發(fā)出了巨大的能量?？傮w來(lái)看，行業(yè)是非常吸引精英從業(yè)的領(lǐng)域。
得益于中國(guó)市場(chǎng)的快速發(fā)展，以及中國(guó)人的勤奮、努力、聰明，在全球投資人排名上中國(guó)投資人一次又一次創(chuàng)造新高，今年的The Midas List從2012年的不到10%，到今年已經(jīng)超過(guò)了20%，曲線非常漂亮的：分別是9、13、17、20、22。這么多投資項(xiàng)目帶來(lái)的超級(jí)回報(bào)，使得投資人快速在全球領(lǐng)域得到了認(rèn)可。
（如圖）左邊是1927年索爾維會(huì)議，大家都說(shuō)“20世紀(jì)是物理學(xué)的世紀(jì)”，有人說(shuō)：偉大的時(shí)代需要巨星，巨星推動(dòng)了偉大的時(shí)代，后者的說(shuō)法沒(méi)有那么唯物主義，但很英雄主義。歷史者英雄之舞臺(tái)者，非常希望也樂(lè)見(jiàn)更多的投資人推動(dòng)中小企業(yè)成長(zhǎng)成為對(duì)企業(yè)、對(duì)社會(huì)進(jìn)步和發(fā)展有重大益處的大企業(yè)。
如果拉長(zhǎng)時(shí)間尺度，從未來(lái)回頭看，有可能過(guò)去這25年是中國(guó)VC/PE行業(yè)最黃金的25年，誕生偉大投資人最密集的一個(gè)時(shí)間段，就像20世紀(jì)是物理學(xué)的世紀(jì)，誕生了無(wú)數(shù)偉大的物理學(xué)家一樣。
我們也相信，在新時(shí)代里終將會(huì)成長(zhǎng)出一批新投資人，每個(gè)人都緊盯著最偉大的機(jī)會(huì)，緊緊咬住最偉大的機(jī)會(huì)，緊緊盯著one piece的機(jī)會(huì)，在新的世界里成為“超新星”的存在。
以上是我今天給大家報(bào)告的內(nèi)容，希望這次年會(huì)大家都有所獲得，謝謝各位！
